中金：汇金再度增持ETF释放积极信号杠杆率过高是什么意思

　　近期“对等关税”实施引发全球资产大幅波动，4月7日A股显现明显调整，中央汇金公司发布公告增持ETF，未来将继续增持。结合历史经验，汇金增持ETF并结合一系列后续资本市场相关的维稳举措推出，虽然在超短期内(1-3个交易日)不排除市场可能仍有一定波动，但是随后指数基本呈现逐步企稳迹象，并且中期来看往往是市场的偏底部区域。

　　中央汇金公司等公告增持股票ETF，坚决维护资本市场平稳运行

　　中央汇金公司等再度增持ETF，助力稳市场稳预期。近期“对等关税”实施引发全球资产大幅波动，避险情绪传染下，4月7日A股显现明显调整，上证指数和沪深300跌幅均超过7%，创下2020年2月以来的最大单日跌幅，港股恒生指数下跌13.2%，创1997年以来的最大单日回调。当日盘中，中央汇金公司发布公告坚定看好中国资本市场发展前景，充分认可当前A股配置价值，已再次增持了交易型开放式指数基金(ETF)，未来将继续增持。当日晚间，中国诚通集团和国新集团也公告增持ETF，以及中央企业股票和科技创新类股票。结合历史经验，汇金等增持股票往往出现在A股市场面临流动性风险和资金面负反馈的阶段。从最终的行为效果看，汇金增持ETF并结合一系列后续稳市场相关举措推出，虽然在超短期内(1-3个交易日)不排除市场可能仍有一定波动，但是随后指数基本呈现逐步企稳迹象，并且中期来看往往是市场的偏底部区域。

　　历史上汇金等资金入市对于对冲风险、提振市场信心有积极意义。A股当前从投资者结构层面，成交仍以个人投资者为主，外部超预期利空影响下，市场较容易出现非理性回调。汇金等资金作为政府和公共部门，购买二级市场股票ETF不仅直接为市场提供资金支持，化解资金面负反馈，更重要的是起到信号意义，对于稳市场和稳预期都有一定的积极影响。A股稳市场机制正逐步成熟，稍早期如2015年6月底至7月初，A股波动较大，当时汇金公司和证金公司等快速入市并注入超过万亿元资金，化解市场的流动性危机，市场止跌企稳后连续反弹。近年如2024年2月，市场连续调整后触发雪球等衍生品平仓，资金面呈现阶段性负反馈，汇金公司从单一增持蓝筹ETF到扩大ETF增持范围，快速化解了流动性压力也稳住市场预期。境外市场的经验也表明，外生冲击之下政策支持市场态度需要更加坚决。如1997年亚洲金融危机外生冲击下，中国香港金管局动用外汇基金买入大盘蓝筹股，资金规模超1000亿港元，外生冲击影响基本消除后，截至1998年年底，恒生指数反弹超40%并在基本面支撑下震荡上行至2000年初。

　　汇金增持ETF具备决心和资源。本次“对等关税”政策引发海外衰退交易，国际资金受风险情绪传染而抛售风险资产，叠加过去半年A股市场融资余额增长，外部冲击导致市场调整容易引发短期流动性负反馈。简单从主要的宽基ETF成交额超常规放大估算，4月7日ETF尤其尾盘放量可能超过600亿元，单日资金流入强度超出2024年2月初的水平，体现汇金公司等机构在坚定维护资本市场平稳发展上，具备决心和资源，对于市场的止跌企稳也有积极含义。

　　中国市场所处环境相对有利，资产有望具备相对韧性，“中国资产重估”仍在进行时

　　客观而言，本次加征关税虽难免对中国经济带来挑战，但中金认为中国股票市场具备较多相对有利条件：

　　1)市场大幅回调后，估值再度具备吸引力。截至4月7日，沪深300指数动态市盈率仅10.6倍，仍明显低于历史均值(2005年以来指数动态估值均值12.6倍)，恒生国企指数动态估值不到10倍，比沪深300更低。从股权风险溢价的维度，沪深300的股权风险溢价在大跌之后再度上升至接近7%(基本等同于2024年9月24日上涨之前，以及2024年2月的水平)。从股息率的维度，沪深300的股息率TTM高达3.67%，超出10年期国债收益率2个百分点，反映即便盈利预期面临挑战，但股息稳定回报仍明显高于债券回报率，估值具备较强吸引力。

　　2)地缘叙事变化，全球资金面临再布局。过去两年地缘因素对全球资金流动的影响超过了基本面，最新数据显示中国市场在全球主动基金的持仓占比由2021年初14.6%降至2025年2月的6.5%，连续两年相比被动基金低配约1个百分点；从持股占比的维度，境外资金占A股自由流通市值从2021年高点10%降至当前7.5%左右。关税政策组合引发全球对美国经济过度乐观前景的重新审视，面对当前美国“确定的不确定性”，全球投资者被迫开始新一轮“地缘再重估”，资金从美国市场外流的压力加大。当前中国市场估值具备较强吸引力，而且中国股市与海外股市的相关性下降具有风险分散价值，获取外资“长钱”流入的潜力逐渐显现。

　　3)科技叙事变化让市场重新认知中国创新潜力。DeepSeek以低成本、高性能和开源的三大超预期优势，成为“打破西方技术垄断”的象征符号，更重要的是，AI突破让市场重新认知中国科技创新的潜力，在AI人才、专利数量和应用场景具备明显优势。近期市场大跌后，中国科技资产普遍跌至DeepSeek发布之前的水平，中金认为在科技叙事改变之后，中国科技资产可能迎来再次配置的机会。

　　4)中国逆周期政策空间较大，若能有效应对需求不足的问题，对资产价格有正向支撑。加征关税对贸易顺差国和逆差国的影响存在差异，美国面临“滞胀”压力，中国需求不足环境进一步承压。宏观政策应对“滞胀”和需求不足的效果有所不同，美国“滞胀”环境意味着逆周期政策面临稳定增长与控制通胀的两难困境。但中国在应对有效需求不足方面，政策方向更加清晰。而且经历过此前贸易摩擦经验，中金预计本轮中国政府在应对上将更有针对性，过去3年中国持续较大力度治理房地产和地方政府债务问题，为当前政策空间创造了较好的条件。另一方面，中国宏观政策发生积极转变，去年924之后政策更加积极让市场看到了决策层的执行力，去年底的中央经济工作会议和今年政府工作报告中，“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”被放在2025年工作任务的首位[4]。这意味着中国政策框架更为重视从过往强调供给向需求倾斜，在外需面临不确定背景下，稳内需政策有望进一步发力，这将是稳住中国市场自身风险溢价的关键。

　　展望后市，市场或已处于偏底部区域，短期难免波动，中长期价值凸显。短期来看，关税政策后续演绎存在较大不确定性，全球市场波动导致风险传染，中金预计关税政策也将导致A股企业盈利预期下修，A股市场短期难免出现阶段性波动。不过，4月7日市场下跌存在明显的恐慌情绪，跌幅已大体计入企业盈利影响程度，而且估值吸引力再度凸显，无论从历史纵向对比，还是全球横向对比，以及和债券回报率相比，中国股票市场都具备较高的性价比。中金认为市场进一步下行风险可能非常有限，但短期仍难免有波动，宏观政策的积极应对至关重要，同时需要关注外围市场是否有进一步波动，以及A股自身流动性风险的释放。中长期维度，年初以来科技叙事和地缘叙事都发生了相对有利的变化，中金认为，若国内政策应对得当，外资回流中国市场的潜力将逐步显现杠杆率过高是什么意思，中期市场表现有望继续向好。配置层面，短期波动环境下红利低波股票或相对占优，受益内需政策发力的消费和投资板块也有交易机会。中期维度成长行业中期走势取决于产业景气度和盈利周期，DeepSeek的突破为AI应用场景发展提供了条件，中金认为，当前AI产业的高景气或仍在早期，仍是中期的重要主线，回调将迎来布局机会。未来伴随稳增长政策进一步加码、有效需求回升，消费领域有望逐步迎来趋势性行情。

图表1：历史上汇金增持ETF后市场往往有所企稳。资料来源：iFinD，中央汇金官网，中金公司研究部 图表2：主要宽基指数估值处于历史中低位。注：数据截至2025年4月7日 资料来源：iFinD，中金公司研究部 图表3：沪深300股权风险溢价处于较高水平。注：数据截至2025年4月7日 资料来源：iFinD，中金公司研究部